作者：王履冰、林昕

一、美国纳斯达克证券市场简介

美国纳斯达克证券市场是全美证券交易商协会（NASD）创立并负责管理。它是1971年在华盛顿建立的全球第一个电子交易市场。纳斯达克证券交易所为许多高科技和创新型企业提供了一个更容易进入资本市场的机会。许多公司的成功上市促进了纳斯达克证券交易所的发展，使其成为全球企业上市的首选平台之一。纳斯达克证券交易所也为许多新兴公司提供了初始上市的机会，这些公司通常需要更长的时间和更多的资金才能筹集到足够的资金来支持他们的业务。

二、上市流程

（一）选择中介机构

公司境外上市过程中将会涉及许多中介机构，包括保荐人、财务顾问、资产评估师、国际会计师事务所、境内外律师等其他机构。

（二）向境外证监会或交易所提出申请

中国企业到境外上市，不管是美国还是香港，首先需要获得国内监管机构的批准。拿到准许上市的有关批文和律师出具的有关法律意见书后，即可向美国交易所递交申请上市的材料，同时向美国证监会(SEC)登记。美股的上市审核在交易所进行，必须以注册登记生效为前提。

实践中，发行人会同时向SEC和交易所提交申请，在审核过程中，SEC与交易所各自独立操作，不会就审核中的问题交换意见或进行协调。交易所认为符合上市条件的证券，SEC并不必然要批准注册登记;另一方面，交易所也有权对已通过发行审核的证券在申请上市时进行否决。出于减少上市不确定性对自身的影响，以及不让竞争对手、媒体等知道企业信息的考虑，企业一般会选择秘密递交。在确定性相对比较大之后，再选择公开递交，一般公开递交之后2个月左右就会完成上市。

（三）路演及定价

路演是上市公司或者保荐人与投资人在充分交流的条件下促进股票成功发行的重要推介手段。路演会向投资人宣传上市的发展前景，加深投资人对拟上市公司的了解，并从中了解投资人的投资意向，发现需求和价值定位，确保证券的成功发行。美国的新股发行定价机制高度市场化，由股票市场的供需状况来确定发行价格，监管部门不对发行价格做出限制性规定，定价机制为累计投标询价制。具体来说，企业境外上市定价过程主要分为三个阶段：基础分析、市场调查以及路演定价。

（四）证券承销

证券发行需要承销商将上市公司的股票卖出去，主要有两种承销方式：包销或代销。

包销就是承销商承诺包销一定数额的证券，然后向客户发售，如果最后没有卖完，则由承销商自己持有。采用这种方式也就意味着只要公司将股票包给承销商，发行就成功了，剩下的压力转移给了承销商。在近期的美国上市项目中，大都是采用这种包销的形式。

代销，顾名思义就是代为销售，承销商代理发售相关证券，承销期满后若未出售完毕，则将剩余部分退还给发行人，若投资者在价格区间内认购不足，则IPO发行失败。近年来中概股IPO采用代销的方式相对较少。

金融界有一条基本定律：风险和收益成正比。对承销商而言，代销多卖多得，不用兜底承担太高的风险，但收取的费用相对较低;包销方式将发行人的风险全部转移到承销商身上，因此发行人必须付给承销商更大的报酬。

（五）挂牌上市

发行人获得SEC以及交易所审核认可后，即可上市，大多数发行人会选择注册文件生效后的下一个交易日在交易所IPO上市。上市后，发行人还需向SEC递交含有最终发行价格的招股说明书终稿。

三、上市模式

（一）首次公开募集上市(IPO)

通常，上市公司的股份是根据相应证监会出具的招股书或登记声明中约定的条款，通过经纪商或做市商进行销售。一般来说，一旦首次公开发行达到要求后，这家公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易(完成上市)。

（二）美国存托股证上市(ADR)

美国存托凭证是美国商业银行为协助外国证券在美国交易而发行的一种可转让证书，通常代表非美国公司可公开交易的股票和债券。根据美国有关证券法律的规定，在美国上市的企业，其注册地必须在美国，中国公司在美国目前以股票本身直接挂牌上市的还没有，多数是以ADS(美国存托股票)或ADR(美国存托股证)形式挂牌上市的，1个单位的ADS一般折合为多个单位的普通股。中国移动、中石化、新东方、阿里巴巴、百度、携程等公司就采取ADR进入美国的资本市场。

（三）依照美国证券法144A条例私募资金QIB上市

美国证券法对证券发行有严格的注册和信息披露要求，让许多外国企业望而却步。为此，美国证交会在1990年颁发实施了Rule 144A(144A条例)，规范了一些豁免上市登记的做法，目的是吸引外国企业在美国资本市场发行证券，提高美国私募证券市场的流动性和有效性。

有意募集资金的外国公司在符合规定的条件下，利用这些豁免来达到不经过严格的公开上市程序而能发行股票的目的。

（四）反向兼并(借壳上市)

反向兼并俗称借壳上市，是一种简化快捷的上市方式，指一家中国公司买下一家上市的美国公司，通过重组、合并或交换股份，收购方得到该上市公司的股份，把拟上市企业的资产注入这家公司，实现借壳上市。

（五）直接上市

直接上市指不通过上市流程发行新股或筹集资金，不需要承销商，只要简单地登记现有股票，便可在资本市场上自由交易。

（六）SPAC上市

这种融资上市方式最早发源于加拿大和澳大利亚的矿业企业，但是后来在更开放和鼓励创新的美国和英国，取得了真正意义上的成功 。最早由GKN证券(EarlyBird Capital的前身)正式推向市场，并于同年由其注册了“SPAC”的商标。SPAC是一种为公司上市服务的金融工具。以SPAC这种形式上市，因为已经取得了上市的平台，所以可以不用担心上市是否成功，等配售完成，马上可以交易，整个交易比直接上市节省了一年的时间。和直接IPO相比，这种方式对于赴美上市的中国中小企业更具意义。

四、上市条件

纳斯达克主板市场共分为三个层，分别是：纳斯达克资本市场(NCM)、纳斯达克全球资本市场(NGM)和纳斯达克全球精选资本市场（NGSM)。

（一）纳斯达克资本市场（NCM）：三个条件满足其一即可

1. 收入标准：净收入达到75万美元，公众持股价值达到500万美元，股东权益达到400万美元；

2. 权益标准：经营年限满2年，公众持股价值达到1500万美元，股东权益达到500万美元；

3. 市值标准：上市证券价值达到5000万美元，公众持股价值达到1500万美元，股东权益达到400万美元；

（二）纳斯达克全球资本市场（NGM）：四个条件满足其一即可

1. 收入标准：过去1年或过去3年中的2年所得税前收入达到100万美元，公众持股价值达到800万美元，股东权益达到1500万美元；

2. 权益标准：经营年限满2年，公众持股价值达到1800万美元，股东权益达到3000万美元；

3. 市值标准：上市证券价值达到7500万美元，公众持股价值达到2000万美元；

4. 资产标准：总资产达到7500万美元，总收入达到7500万美元，公众持股价值达到2000万美元；

（三）纳斯达克全球精选资本市场（NGSM）：四个条件满足其一即可

1. 收入标准：前3年所得税前收入总和达到1100万美元且每年盈利>0，最近2年每年达到220万美元；

2. 现金流标准：前3年现金流总和达到2750万美元且每年>0，最近12个月公司市值平均达到5.5亿美元，前1年营业收入达到1.1亿美元；

3. 市值标准：前1年营业收入达到9000万美元，前12个月公司市值平均达到8.5亿美元；

4. 资产标准：总资产达到8000万美元，股东权益达到5500万美元，公司市值达到1.6亿美元。